经济观察报 记者 蔡越坤 “9·24”新政推出至今，A股市场的大幅颠簸行情令投资者喜忧参半。

9月中旬，上证指数一度跌破2700点，市场感情低迷。国庆前一周开始，央行、财务部、发改委等利好经济和资源市场的组合拳政策连续出台，涉及钱币政策、财务政策、房地产政策等，为市场连续注入“强心针”。行情突然启动，上证指数一度冲上3600点；行情涨速之快、成交规模之大，连续刷新市场纪录。

正当投资者欢乐鼓舞地迎接一轮史诗级别的牛市时，国庆节后，上证指数急剧回调超过10%。10月19日至25日，沪深重要指数走出“倒V”型，沪指多个生意业务日围绕3300点上下震荡。让部分投资者夷由：本轮行情，毕竟是一场牛市开启，还是一次短期的市场反弹？

在中欧基金的基金司理任飞看来，无论是 2014—2015年还是 2020—2021年，牛市的前提条件都是中美进入宽松周期。目前这个前提条件已具备，美国从两年的加息周期进入降息周期，中国也推出了一系列宽松政策。除了有宽松的政策，牛市还要有主线或者基本面向上的坚实基础作为支持，否则都称之为炒作。

银河证券以为，在基本面企稳、企业红利修复的过程中，如果政策能够连续跟进和共同、各地方各部门打出组合牌，市场信心有望连续改善，将来2至3年对于我国经济转型是一段极其珍贵的时间窗口，中国有条件、有空间以更大的力度来系统性解决当前对于社会预期和布局转型造成拖累的重大风险，例如房地产和地方债务问题，让中国经济可以尽快轻装上阵来专注发展新质生产力。

因此，银河证券提出，不能简朴地把这次上涨当作一次单纯意义上的政策驱动的市场反弹，而应该被视为对中国经济转型具有战略意义的政策转折点。银河证券对于后续政策的连贯性和同等性抱有信心，以为市场或又一次站在了“改革红利”的风口之上。

政策何以转向？

政策组合拳来得出其不意而且连续、猛烈。

9月24日，“一行一局一会”出一揽子金融政策，包括降准、降息、降存量房贷利率、降首付比例、创设两项用于支持资源市场稳定发展的工具等，力度超出市场预期。

9月26日，中心政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作，传递出稳增长、稳预期的重大刻意。

10月8日，发改委系统先容落实一揽子增量政策有关环境。10月12日，财务部先容加大财务政策逆周期调节力度相关环境，增量财务将重点支持地方化债、国有大型商业银行增补焦点一级资源、推动房地产市场止跌回稳等多方面。

10月14日，国家市场监视管理总局等四部门先容加大助企帮扶力度有关环境。10月17日，住建部等五部门先容促进房地产市场平妥当康发展有关环境。

为何政策突然转向，背后的驱动因素是什么？

银河证券研报指出，今年宏观经济运行团体安稳，但经济向上动能偏弱，内需不敷问题较为突出，二、三季度GDP增速分别为4.7%和4.6%，阶段性低于5%的增长目的。但现实上，促使政策转向的更紧张的因素是三大问题日益严峻：第一是土地财务不可连续，地方收支缺口不断扩大；第二是劳动力市场承压，青年就业矛盾更为突出；三是物价连续低位运行，物价—资产负债表螺旋收缩风险加大。

银河证券表示，上述三个问题在2023年就已经出现，在2024年进一步恶化，甚至可能对将来的经济增长和社会稳定造成一定倒霉影响。与此同时，美联储降息周期开启为我国强化逆周期政策提供了契机，外部束缚减弱提供了专注应对国内问题的条件，即外部目的让位于内部目的。

从红利视角看，华福证券研报指出，现阶段A股处于本轮红利下行周期尾声。按照PPI（工业品出厂代价指数）指标，本轮PPI自2022年10月转负以来，连续负增长已接近两年时间。相应地，全部A股（非金融）净利润增速从2022年开始进入下行周期，2023下半年显着转负，同样已履历较长的下行阶段。2024年开始，PPI降幅略有收窄，第二季度净利润增速较第一季度降幅略有收窄，意味着第二季度大概率是本轮A股净利润增速的低点，后续有望逐步修复，当下处于红利下行周期尾声。

华福证券称，从历史经验看，在红利下行周期尾声，市场上涨行情出现概率较大。究其原因，一方面是股票资产久期相对较长，当股市红利下行周期接近尾声时，市场对红利的“弱现实”相对钝化，已经开始等待后续的红利增速回升；另一方面是当红利增速接近探底时，利率下行引发的分母行情更易出现。

资源市场为紧张抓手

这一轮宏观政策为什么把提振和发展资源市场作为紧张抓手？

起首，2021年底至今，楼市、股市等国内重要大类资产代价开始下跌，住民财富效应缩水，对消费和投资形成一定制约。

银河证券以为，资源市场的预期改善不仅代表着股市投资者信心提拔，还有望带动实体经济（家庭和企业）部门的预期，进而改善宏观政策的传导机制并提拔政策的有效性，推动实体经济出现实质性改善，实体经济改善会进一步加强经济主体信心，形成向上的螺旋。

其次，企业和住民定期储蓄同时大量增长的环境，钱币流通速度大幅下降，“资产荒”愈演愈烈。银河证券分析，消费与投资需求的低迷带来住民超额储蓄增长。银河证券统计，目前中国住民积聚了大量超额储蓄，规模约为5.5万亿元的财富有待激活设置。提振资源市场有助于推动住民财富再均衡，改善住民资产负债表过度依赖房地产的现状。

再次，科技创新更为匹配的融资模式是直接融资，迫切须要资源市场发挥更紧张的功能。

从科技型企业比例方面来看，银河证券数据指出，以美国为例，美国纳斯达克资源市场重要针对美国高科技及中小企业。2023年，该市场上市公司数目到达1332家，而我国与之对应的科创板上市企业数目仅为566家。对比我国A股市场和发达国家股票市场行业布局（截至2024年10月15日）可以发现，我国股票市场中高科技企业市值占比仅为16%（数据为信息技术行业），而美国和英国股票市场中信息技术范畴占比均高达30%以上。我国资源市场对科技创新的支持力度可进一步加强。

银河证券表示，资源市场与新质生产力发展更加适配，住民存款流入资源市场有助于为科技创新企业提供富足的融资支持，促进“科技－财产－资源”高水平循环。别的，资源市场发展有利于推动地方政府职能转型，告别对于土地财务的严峻依赖。

关注科技发展

现在离场，怕错过牛市行情；继承对峙，又怕股市后续回调幅度加大……面临当下A股走势，投资者怎样应对？

从估值角度，华福证券研报指出，9月尾以来A股市场大幅上涨，估值端显着修复，但团体看仍处于偏低水位。以沪深300为例，截至10月22日，沪深300动态市盈率为12.9倍，处于过去10年的58.3%分位数；创业板动态市盈率为33.0倍，处于过去10年的17.6%分位数。而按Factset（慧甚，举世金融数据分析平台）口径下分国别统计的重要市场估值，截至10月22日，中国市场市盈率（FY1）为18.6倍，处于过去10年的45.3%，显著低于美国、印度等股市，估值在举世范围内仍具备较强性价比。

从外资角度，华福证券称，海内外长线资金入场仍有较大空间。尽管本轮A股自9月低点已积聚较大涨幅，但海内外资金设置比例仍低于历史高点，意味着长线资金入场仍有较大空间。以EPFR（举世资金流向监测机构）口径下的海外权益基金为例，9月尾以来海外权益基金加快流入中国，但较 2023年 4月的前期峰值仍有10.7%的缺口，意味着海外资金尤其是长线资金对中国相对欠配，后续流入仍有较大空间。

联博基金资深市场计谋师黄森玮分析以为，从举世资产设置的角度来看，当前简直是重新思考补仓中国股票的好机会。黄森玮称，起首，现在外资对中国股票的设置比例仍然较低。举世自动型股票基金对中国的设置比例，目前仅占团体组合的6.1%，处于历史较低水平，暗示未往返补空间可期。根据卖方的预估，如果举世自动型股票基金将本来对中国“低配”的权重调整至“中立”设置，则至少有约3万亿元人民币的潜在买盘，这还不包含被动式基金及对冲基金的补仓空间。再者，从各国股市的相对估值来看，举世资金也有重新设置中国股票的诱因。

从投资板块来看，华福证券建议更多关注科技发展板块：第一，财产逻辑上，AI在举世范围内方兴未艾。今年以来海外Sora和国内Kimi等新模子的问世、苹果Apple Intelligence系统的发布，都意味着AI仍然具备广阔发展空间，有望成为继新能源后又一重大财产革命；第二，周期逻辑上，半导体周期目前仍处于上升阶段。2023年下半年以来，举世半导体销售增速触底回升，景气度显着反弹。截至2024年8月，举世半导体销售额同比增速已经上升至28.0%；第三，政策逻辑上，发展新质生产力是重要使命。在我国经济转向高质量发展阶段，发展新质生产力、塑造发展新动能新优势是紧张内容，资源市场上相关科技发展板块的投资时机也值得重点关注。