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煤机行业龙头，郑煤机：智能化与汽零业务双驱动，共筑新增长曲线

财经 2022-9-12 08:05 875人浏览 0人回复

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摘要

（陈诉出品方/分析师：广发证券代川闫俊刚）一、郑煤机：红利本领领先的煤机装备行业龙头郑煤机是煤机装备行业龙头，收入规模领先。根据中国煤炭工业协会公布的2021年度中国煤炭呆板工业 50 强企业，郑煤机的煤机

（陈诉出品方/分析师：广发证券代川闫俊刚）

一、郑煤机：红利本领领先的煤机装备行业龙头

郑煤机是煤机装备行业龙头，收入规模领先。

根据中国煤炭工业协会公布的2021年度中国煤炭呆板工业 50 强企业，郑煤机的煤机装备贩卖收入位于行业第四，为 92.47 亿元，领先晋能装备、三一重装、平煤机等。

公司是液压支架行业绝对龙头，在国内液压支架行业市占率达 29%（2019年）。

2021年公司业务收入 292.94 亿元，同比增长 10.46%，此中液压支架和其他煤机装备产物业务收入为 121.36 亿元，同比增长 11.14%；归母净利润 19.48 亿元，同比增长 57.19%。公司在发展过程中履历了三次突破，成为市场化机制下的成套综采装备龙头。

公司以煤机业务发迹，第一次突破是在体制机制和人才造就上，通过启动“干部制度改革、分配制度改革和用工制度改革”三项制度改革，职业司理人制度和股权鼓励等步伐，渐渐开启市场化机制，保持公司竞争活力。

第二次突破是围绕公司呆板制造上风，通过并购和收购进军汽车零部件和电机业务，实现煤机+汽车业务双驱动，相互之间发挥协同效应。

第三次突破是公司完成肴杂全部制改革，企业布局管理更加市场化。

公司具备煤机行业全产物上风，成套化业务行业领先。

液压支架是公司煤机板块强势产物，除此之外，公司业务覆盖刮板运送机及其零部件、煤炭智能化开采体系的研发、计划、生产、贩卖和服务。

在采煤机行业，公司通过合资组建参股公司，开展采煤机制造业务。因此，公司在综采装备行业具备全产物上风，可以提供智能化工作面成套装备办理方案和服务。

受益煤炭行业高景气，2021年公司煤机板块敏捷增长。

根据公司年报，2021年公司煤机板块整年订货同比增长 22%，贩卖回款同比增长29%（均不含贸易），订货、回款再创新高。成套化产物订货金额同比增长26%，智能化产物订货同比增长50%；整年总产量同比增长9%,创2012年以来新高。

（一）以技能和本钱上风发展为煤机行业龙头

技能和本钱上风是公司在煤机板块核心竞争力，依赖这两大上风发展为煤机行业龙头。公司作为液压支架绝对龙头，在国内率先开展并主导了“高端液压支架国产化”的研究工作，推动我国在高端液压支架范畴实现全面入口更换的实现。

根据公司2021年年报，环球 6 米以上高可靠性强力强力大采高液压支架，皆由郑煤机率先研制乐成并投入工业应用。

液压支架是综采装备代价核心，行业技能及资金壁垒高。

根据郑煤机招股阐明书，液压支架投资额占整套综采装备超 50%，是综采装备中的代价核心。液压支架能可靠而有效地支持和控制工作面的顶板，隔离采空区。

液压支架与采煤机、刮板运送机配套利用可以进步煤炭开采服从，进一步改善采煤和运输装备效能，减轻煤矿工人的劳动强度并进步工作安全性。由于液压支架需成套利用，通常一个采煤工作面需液压支架十几架到数百架，一套支架的本钱一样平常在数百万元到数亿元左右，生产所需的资金投入较大。别的，生产高品格大型液压支架需购置大量高精专业装备和生产线，固定资产投资规模较大。因而煤机行业内液压支架行业资金壁垒较高。

公司对研发的器重及技能的领先推动公司在煤矿智能化趋势下形成先发上风。公司器重技能研发，根据天玛智控招股阐明书，郑煤机有研发团队规模为 286 人，得到 103 项授权发明专利和 643 项授权专利数量。

公司在煤矿开采自动化、智能化范畴连续举行研发投入，公司与华为在煤矿智能化开采范畴相助研发，现在已乐成研发出煤矿综采工作面智能化控制体系，并在市场应用，在煤矿智能化体系实现技能上风。

通过规模效应和高自动化水平，公司在本钱端领先行业。

公司拥有煤机行业内自动化水平领先的数控加工中央、智能化钢板切割生产线、智能化焊接呆板人、自动化涂装线以及行业领先的液压支架整架检测装备。

高自动化水平下，公司煤机板块直接人工本钱占煤机收入比低于天地科技，2021年公司煤机板块直接人工占煤机收入比为 2.5%，而天地科技为 6.7%，生产服从行业领先。同时，公司团结钢铁企业，开辟实用于液压支架的特种钢材，根据公司2021年年报，公司液压支架产量行业第一，因此依赖规模效应可以形成独特的采购本钱上风。

在技能和本钱上风下，郑煤机成为行业煤机龙头，并渐渐走向天下。除了在国内市场占据带领先，公司乐成开辟美国、澳大利亚、俄罗斯、印度、土耳其、越南、印度尼西亚等国际市场，将来有望在国际煤机企业竞争中占据一席之地。

（二）红利本领连续上升，煤机板块净利带领先行业

比年来公司净利率和权益乘数上升，推动 ROE 连续上升。2016-2021年公司加权 ROE 连续上升，从2016年的 0.6%上升至2021年的 14.0%。

杜邦拆分来看，净利率和权益乘数提拔共同推动 ROE 增长，此中净利率从2016年 1.0%上升至2021年 7.1%，权益乘数从2016年 1.2 次上升至2021年 2.3 次。

公司煤机板块毛利率2018年以来不绝高于汽车零部件板块毛利率，2017-2020年煤机板块毛利率连续提拔，2021年由于煤机行业高景气竞争加大，叠加上游原质料钢材代价上涨，因此煤机板块毛利率降落。

公司煤机板块净利率和毛利带领先行业。

对比煤机行业其他龙头，2019-2021年公司煤机板块净利率高于天地科技、山东矿机和三一国际，2021年为 16.37%。公司毛利率行业领先，2021年毛利率为 29.39%，低于天地科技煤机板块的 32.86%，高于山东煤机和三一国际。

费用端：公司期间费用率出现降落趋势，智能化布局后研发付出提拔。

公司费用管控本领增强，2021年期间费用率有所降落，此中管理费用从2020年 20.52 亿元降落至 15.03 亿元，管理费用率从2020年的 7.74%降落到2021年的 5.13%。

2020-2021年公司研发费用上升，分别到达 12.04/14.33 亿元，占同期业务总收入 4.54%/4.89%，重要由于公司加大智能化技能投入，连续推进智能化、成套化技能的研发，对现有产物线拓展，渐渐美满工作面成套化智能控制技能，完成泵站、三机控制体系的开辟。

比年来公司存货增长较快，条约负债及预收款子呈上升趋势，业务收入有望增长。

2018-2021年公司条约负债和预收账款合计额中枢出现上升趋势，对应收入中枢有所上升。2021 年 Q4 公司条约负债同比增长 40.35%。

2022年 Q1 公司订单额连续上升，条约负债同比增长 27.9%，煤机及智能化订单的交付周期约莫在 3-6 个月左右，因此订单交付后条约负债将确以为收入，将来公司业务收入有望继续上升。

从存货角度看，2021年 Q1 以来存货增长较快，预计将来存货交付给客户验收后收入有望增长。

二、煤机行业需求复苏，煤矿智能化推动会合度再提拔

（一）煤炭扩产和装备更新周期下煤机行业需求回暖

1．煤炭行业重回增产周期，固定资产投资增速创新高

环球煤炭供给告急，国内煤炭代价连续高位，我国煤炭增产拉动装备需求上升。根据我们2022年6月13日发出的陈诉《能源装备专题：辩说还是共鸣？总量视角下的新老能源投资》测算，环球煤炭2022-2023年供需实际缺口约为10.6/7.5亿吨。别的，我国煤炭代价自客岁二季度开始连续上涨，本年继续维持高位，反映国内煤炭供需团体紧平衡。

我国煤炭保供增产政策频出，新增煤炭产能3亿吨目的明白。随着国内保供增产政策渐渐落地，国内原煤产量自客岁10月开始渐渐增长，产量同比增速从2020-2021上半年的0%中枢，渐渐提拔至2022年初的10%左右同比增长。产量角度看，本年6月原煤产量到达3.69亿吨，同比增长15.3%，同比增长绝对量为4612万吨。鄙俚煤炭企业增产拉动煤机装备需求上升。

呆板化率连续提拔动员煤机装备投资占比进步。

我国采煤与掘进呆板化率不绝提拔，2010年采煤机/掘进机呆板化率为65%/52%。根据《煤炭工业“十四五”高质量发展引导意见》，“十四五”末煤矿采煤呆板化水平90%左右，掘进呆板化水平75%左右，原煤入选（洗）率80%左右。

呆板化、智能化水平的提拔推动单吨装备投资额出现稳步上升趋势。煤机装备投资占煤炭开采与洗选业固定资产投资完成额的比例随着行业呆板化水平提拔而不绝进步，充实反映煤机装备在煤炭勘探开采过程中扮演越来越紧张的脚色。

因此，煤炭行业扩产叠加呆板化水平提拔共同拉动煤机装备投资金额提拔。

我们2022年5月31日发布陈诉《煤机装备行业：新一轮上行周期启动，龙头受益显着》中明白指出，煤炭新增产量重要依赖此前新建煤炭项目的投产和现有项目核增增产两种方式实现。此中，新建煤炭项目单吨投资规模宏大于现有项目核增增产。

团结新建项目和原有项目扩产，我们预计本年新增3亿吨增产对应的固定资产新增投资将达到1933.2亿元，2023年增产对应的固定资产新增投资到达1362.4亿元。根据我们在图16测算的煤机装备投资占总固定资产投资比例，假设2022-2023年煤机装备投资占比约 40%，我们测算2022-2023年新增产量对应的煤机装备投资金额约773.3/545.0亿元。

2. 装备老旧+鄙俚红利修复共同推动装备更换周期到来

上一轮行业固定资产投资高峰会合在2011-2013年，装备老龄化相对严肃，更换需求上行。

煤机核心装备“三机一架”（重要指采煤机、掘进机、刮板运送机和液压支架）中三机的利用寿命多在6-9年之间；液压支架利用寿命在8-10年之间。2003-2013年随着国内煤炭开采量连续提拔和呆板化率的连续进步，煤炭开采与洗选业的固定资产投资完成额保持高增长，峰值在2011-2013年附近，年固定资产投资完成额到达近5200亿，约为2020年的1.5倍。

上一轮开支高峰距今已经8-10年，新一轮番换周期即将到来，将来更新更换需求将成为订单紧张泉源。2022年2-6月煤炭开采固定资产投资完成额突破2016年以来新高。

规模以上煤炭企业利润改善显着，资源开支本领富足，装备更换意愿和本领改善。

2021年国内煤价走强，叠加增产保供政策连续，国内煤炭企业营收及利润环境改善显着，现金流充沛。

根据中国煤炭工业协会，2021年规模以上煤炭企业营收3.29万亿，同比增速高达64.5%；规模以上煤炭企业利润总额到达7023亿元，同比增长216%，利润率到达21.3%，同比提拔10.2个百分点。

红利本领的改善推动资源开支连续复苏。微观层面，上市煤企的固定资产成新率连续降落，装备更新更换需求提拔。10家上市煤炭开采企业的固定资产成新率从65%渐渐降落至57%，装备老龄化趋势较显着。

根据我们2022年5月31日发出的陈诉《煤机装备行业：新一轮上行周期启动，龙头受益显着》，2022-2023年煤机装备更新更换需求规模约924-1047亿元，此中液压支架251-310亿元，采煤机、掘进机等其他装备约673-738亿元。2022-2023年更新更换需求较2020年显着提拔，重要受到2011-2014年投资高峰带来装备会合更换所致。

受新增产能叠加更新更换需求驱动，22-24年资源开支中枢较2018-2020年显着提拔。

根据我们测算，2022-2024年煤机装备固定资产投资有望到达1500-1600亿元/年中枢，较此前1200亿元/年左右中枢显着进步。固定资产投资增长重要受到增产保供力度强化叠加上一轮开支高峰更换周期到来，行业新一轮开支景气周期即将到来。

（二）煤矿智能化推动行业扩容，有望推动行业会合度再提拔

1．煤矿智能化推动装备需求扩容，2025年增量市场空间约213亿元

（1）智能化的界说与分类

智能化煤炭开采本质是实现综采工作面采煤全过程“无人跟机作业，有人安全巡视”的安全高效开采技能。

智能化煤炭开采必要配备具有感知本领、影象本领、学习本领和决定本领的液压支架、采煤机、刮板运输机等装备，以自动化控制体系为枢纽，以可视化远程监控为本领，实现智能化煤炭开采。

智能化的分级：现在审定的行业尺度分低级、中级、高级三个档次。在没有实现智能化之前，“三机联动”（指采煤机、刮板运输机和液压支架）必要人工在井下操纵，跟着采煤机向前推进，手动控制采煤机摇臂升高、打开液压支架护架等步调。

低级智能化：工作面液压支架安装电液控制体系、采煤机具备影象截割本领，综采工作面全部装备接入一整套会合控制体系，采煤过程自动操纵为主、人工干预为辅，实现采煤工作面 5 人生产作业目的。

中级智能化：实现中级智能化必要装备惯性导航体系，通过智能算法，确定工作面直线度，并在下一刀回采过程中，对综采工作面直线度举行调解，淘汰人工干预，职员可以或许在地面或远程举行一样寻常操纵和会合管控，实现采煤工作面 3 人生产作业目的。

高级智能化：在中级的底子上实现感知、决定、控制的智能化，实现采煤工作面无人生产作业目的。高级智能化通过构建综采透明地质模子，可以实现猜测割煤。现在国内暂未到达该水平。

（2）我国煤矿智能化发展的驱动因素我国煤矿智能化受政策和财产双驱动。

(1)政策层面，我国推动煤炭智能化力度强，目的明白。

2020年国家发改委等 8 部委团结发布的《关于加速煤矿智能化发展的引导意见》明白提出，到2025年大型煤矿和劫难严肃煤矿根本实现智能化；到2035年，各类煤矿根本实现智能化，构建多财产链、多体系集成的煤矿智能化体系，建成智能感知、智能决定、自动实行的煤矿智能化体系。

(2)财产层面，煤矿劳动力短缺，煤企对提效增安减人的要求增长，推动采煤智能化、无人化需求。

我国煤矿储量丰富，但是埋藏较深，井工矿占比力高。井工矿开采难度大，矿井透风、瓦斯和粉尘、顶板劫难等诸多伤害因素直接影响变乱数量和殒命率。

根据中国煤炭工业协会，随着行业劳动力本钱上升，煤矿从业人数从2012年峰值 525.5 万人低沉至2020年 270.2 万人，煤矿开采呆板化。智能化已成为煤炭企业办理劳动力缺口的须要方向。

智能化技能成熟推动行业降本增效，吸引煤企加速智能化创建转型。

根据中国神华2021年年报，中国神华保德煤矿通过智能采煤工作面、智能快速掘进工作面，可以实现固定岗位无人值守，单班仅十余人作业。煤矿智能化进步了中国神华煤矿的安全生产水平和作业服从。根据陕西煤业2021年年报，公司通过应用智能矿井和聪明矿区实现了减人提效。2021年陕西煤业完成煤炭产量 1.36 亿吨，同比增长 8.39%，此中智能化产能到达了 95%。

（3）煤矿智能化行业下新需求诞生

我国智能化采掘工作面数量连续增长，2025年煤矿智能化空间有望超 200 亿元。根据中国煤炭工业协会数据，2021年天下智能化采掘工作面已达 813 个，此中智能化采煤工作面 477 个，较2020年增长 43%，智能化掘进工作面 336 个，较2020年增长 109%。

根据我们2022年 7 月 24 日发出的陈诉《天地科技：龙头之姿，引领“无人下井：采煤新期间》，我们测算得出2024-2025年新增煤矿智能化行业改造需求累计可到达 955 亿元，2022-2025 年每年新增煤矿智能化空间分别为 79/114/153/213 亿元（不含煤机装备本身），占每年煤机装备投资额比到达 4.7%/7.2%/10.7%/13.4%。

煤矿智能化下新增的需求重要泉源于以下两个方面：

(1)煤矿智能化进步了煤炭企业对硬件的需求，推动行业扩容。实现智能化增长了对传感器、智能呆板人、智能煤机装备等硬件的需求，煤矿必要为煤机增长传感器感知煤矿环境，井下重点岗位必要实现智能呆板人作业。同时，智能化煤炭开采离不开装备智能化升级作为硬件底子，推动煤机装备厂商新一代装备的连续更新。

(2)智能化煤矿创建必要增长软件投资。智能化煤矿创建中必要液压支架电控体系、智能集成供液体系、综采自动化控制体系等软件。现在国内聪明矿山软件体系办理方案龙头包罗天玛智控（天地科技子公司）、郑煤机液压电控公司、龙软科技等。

天玛智控：驻足于智能无人化开采，深耕新一代综采工作面智能控制体系，2018-2021年收入/净利率复合增速分别为33%/63%，增速较高。

郑煤机液压电控公司：国内液压电控体系龙头企业，2018-2021年收入/净利率复合增速分别为41%/49%，增速远高出母公司同期收入/净利率复合增长（分别为4%/33%）。

龙软科技：以“龙软专业地理信息体系”为底层开辟平台，向煤炭、石油自然气等能源行业提供全面、个性化的等以空间信息管理为特点的信息化团体办理方案(智能矿山、聪明安监、智能应急等)。2018-2021年龙软科技聪明矿山软件及体系收入复合增长30%，增速较高。从龙头公司收入体现看，智能化升级中软件需求增速高于煤机行业团体增速。同时，煤炭企业软件投资额不绝提拔推动煤矿智能化行业扩容。

2．煤矿智能化有望推动行业会合度再提拔

在多年下行周期配景下，龙头上风徐徐凸显，现在行业会合度已经到达较高水平。

2017-2020年煤炭呆板前10名营收占前50名营收比例有所进步，约莫到达75%-78%，2021年前10名营收占前50名营收比例为57.3%。三机一架行业会合度连续进步，份额较为会合。

2019年采煤机、掘进机、刮板机和液压支架 CR5 分别为90%/73%/70%/59%。此中采煤机和刮板运输机2019年较2009年行业CR5提拔较快，年均提拔4%。

龙头装备公司在细分范畴各有上风，错位竞争，均有望充实受益本轮周期上行。

从细分赛道来看，装备龙头各有上风。三一国际在掘进机产物上风显着，2019年按产量市占率到达31%。天地科技在刮板运送机上上风显着，2019年按产量市占率到达26%。郑煤机则在液压支架角度市占率较高，到达29%，远超其他竞争对手。

在当前龙头上风显着的配景下，煤矿智能化可进一步推动行业会合度提拔。

智能化对于煤机装备成套化及高端化的要求更高，装备厂商之间的竞争将会从代价竞争转向技能竞争，因此具备技能储备及富足研发投入的龙头公司将会在智能化竞争中跑出来，挤压小型厂商的生存空间，提拔行业会合度。

(1)煤矿智能化增长了成套化装备的需求。

以往煤炭企业购买“三机一架”多为从差异厂商购买，以此引发上游厂商充实竞争。但煤矿智能化过程中，传感器的加装及装备之间的协同必要差异煤机装备的厂家开放接口，假如装备来自差异厂商，智能化改造过程中必要由一个厂商牵头，同一各接口。因此购买同一厂商的装备可以淘汰智能化改造的时间和费用，提拔服从。

现在我国具备提供成套化装备的厂商较少，仅有龙头具备提供成套化装备的气力。因此，在智能化改造竞争中龙头可以依附成套化装备进一步提拔市占率。

(2)煤矿智能化对软硬件层面提出更高的要求，头部公司竞争上风凸显。

煤矿智能化对于企业研发本领的要求更高，因此龙头煤机企业在进驻市场通过行业领先的研发本领得到了先发上风。

根据我们测算，2018 年天玛智控和郑煤机液压电控公司在煤矿智能化赛道市占率分别为34%/35%，CR2 为 69%；2021 年天玛智控和郑煤机液压电控公司在煤矿智能化赛道市占率分别为 27%/33%，CR2 为 60%，寡头格局较为稳固，郑煤机龙头职位稳固。

三、煤矿智能化+汽零新业务共筑新增长曲线

（一）占据煤矿智能化改造先发上风，将来红利本领连续提拔

液压支架在综采装备投资额中占比最高。煤矿综采装备重要分为“三机一架”，即采煤机、刮板运输机、掘进机和液压支架。根据创力团体招股阐明书，前三者单套装备代价在综采装备投资金额中占比分别为13%/10%/12%，而液压支架的占比为45%。

根据创力团体2021年年报，公司采煤机和掘进机的贩卖单套均价分别为415/291万元。思量到“三机一架”根据型号差异代价差距较大，此处假设创力团体的煤机代价为行业均匀值，按照液压支架在综采装备投资额中占比推算，液压支架单套代价在1200-1300万元之间，大型液压支架代价更高。因此，液压支架在综采装备采购中投资额占比最大，在综采装备中占据紧张职位。

依附液压支架的紧张职位郑煤机更有望成为智能化改造领头者。

现在行业内煤机厂家会对本身的煤机产物举行智能化改造，市场上贩卖的煤机产物出厂根本都具备低级智能化尺度。但由于各个厂商的装备接口不同一、通讯协议不同一、数据不能充分共享等题目，煤矿智能化改造中要办理以上题目。

而煤矿智能化改造一样平常都由液压支架厂家牵头，重要由于液压支架在综采装备中占重要职位，液压支架厂商牵头其他装备厂家只必要做少量的共同。假如让其他煤机厂家牵头，液压支架的厂家要做大量共同，必要斲丧更多的本钱和时间。因此，拥有液压支架29%的市占率，郑煤机有望依附液压支架在综采装备中的紧张职位在智能化改造中成为领航者。

现在，郑煤机灵能化改造业务扩张显着，占据先发上风，将来有望连续领跑。公司和华为告竣相助，引入“矿鸿”操纵体系办理以上接口、通讯协媾和数据共享题目，首套搭载“矿鸿”体系的郑煤机千兆以太网支架电控体系已经下井应用，实现了煤矿综采工作面智能化体系关键技能自主可控。

根据公司2021年年报，2021年公司智能化工作面推广市场占比41%。公司工业互联网平台通过第三方测评，接入智能化煤矿综采工作面凌驾100个，根本具备支持开展工业应用的本领。

通过公司的工业互联网平台，煤炭企业可以提拔管理服从。

郑煤机工业互联网平台可接入各类装备数据和现场视频，通过智能图表，准确高效的出现生产和安全数据，省去人工填报和加工等复杂流程；可通过天下视图、各省视图、煤矿工作面视图，出实际时数据和汗青分析；能将产量、服从、安全类的月周日报表推送给特定职员或脚色。

先发上风下公司可通过自有智能化体系反哺装备升级，实现连续红利。

现在我国提供控制体系及软件的公司可分为两类。

一是自主研发各类控制体系及软件的煤炭装备企业，如天玛智控、郑煤机液压电控公司，二是独立第三方企业如华为、龙软科技。龙头企业通过自有智能化控制体系将来可以反哺装备的更新升级，增长客户粘性，维持收入增长。

重要缘故原由有 2 个：

（1）现在我国煤矿智能化仍旧处于低级智能化阶段，随着技能的成熟，将来将渐渐升级到中级和高级智能化。

在煤矿升级过程中，已往为煤矿低级智能化提供体系及软件的厂家将占据自动权，煤炭企业为了节流本钱提拔服从，大概率会继续选择原先的智能化厂家，直接在原有的体系上举行升级。

（2）软件的粘性大于硬件的粘性。

操纵职员认识软件操纵后更换软件体系的时间和资金本钱高，因此直接选择原有厂商对于煤炭企业本钱更友爱。

煤矿智能化有望推动公司红利本领连续提拔。2018-2021年郑煤机液压电控公司净利率均高于母公司郑煤机净利率，2020-2021年郑煤机液压电控公司净利率分别到达 25%/28%，为母公司净利率的 4.7/4.0 倍。

2018-2021年天玛智控净利率均高于母公司天地科技净利率，2020-2021年天玛智控净利率分别到达26%/24%，为母公司净利率的 3.3/2.9 倍。

因此，郑煤机依赖煤矿智能化优质的行业属性，煤机板块红利本领有望连续提拔。

郑煤机灵能化控制体系规模行业领先，稳居国内煤矿智能化龙头职位。

根据天玛智控招股阐明书援引格物致胜数据，郑煤机在液压支架电控体系中市占率达37%，为行业第一；在综采自动化控制体系市占率为30%，仅低于天玛智控的33%位于第二。

（二）煤机成套化业务初具规模，国际市场推广初见成效

煤机企业龙头均已布局成套化业务。我国头部煤机企业天地科技、郑煤机、三一国际在已往 10 年间纷纷布局成套化业务，举行多元化产物扩张，以自身强势产物为核心，渐渐形成“三机一架”全覆盖，提供成套化产物。

郑煤机的成套化模式已徐徐成熟。

公司订定了成套化产物新高端尺度，创建了成套化生产体系平台，通过美满“厂内联调”进一步拓展成套化服务。公司成套化业务占比提拔。

2021年郑煤机成套化产物订单增速高于整年订货增速，2021年成套化产物订货金额增速到达26%。成套化趋势下公司市占率有望进步，加速行业份额会合。公司在成套化产物扩张中具备上风。

“三机一架”中，刮板运输机技能含量较低，进入门槛较低。采煤机技能含量较高，进入较为困难，而液压支架必要厂商投入的本钱最高，同时对加工工艺把控严酷，门槛也相对较高。

因此，公司实现从液压支架到采煤机的拓展必要技能突破。公司通过合资组建参股公司，现在依赖采煤机行业相助企业开端把握采煤机技能，将来重要必要举行技能的变化和升级。

我国另一成套化龙头公司天地科技实现从采煤机到液压支架的拓展必要投入的本钱更高，必要重新组建厂房、装备、科研职员和技能工人团队。因此，郑煤机在成套化产物扩张中具备上风，将来依赖成套化产物有望进步公司在煤机行业市占率，实现收入增长。

在国际市场，公司高端产物的推广已初具成效。液压支架出口美国市场，成套液压支架出口澳大利亚；刮板机初次进入俄罗斯市场并劳绩俄罗斯成套订单。电控体系及集控中央初次进军国际市场；土耳其项目高效投产，创造了国内单一企业成套装备在国外顺遂达产的先例。随着公司在外洋市场的品牌力徐徐打响，将来公司外洋收入有望渐渐提拔。

（三）汽车零部件业务改善，国际业务拓展和新能源转型贡献增量

1. 亚新科：国际化战略连续推进，积极转型新能源

亚新科自2016年到场郑煤机团体以来，策划业绩总体保持妥当。2021年亚新科实现业务收入41.5亿元，同比增长8.6%，实现净利润3.7亿元，同比增长1.5%，重要得益于鄙俚重卡需求稳固。2022年1季度亚新科实现营收11.9亿元，同比略降5.2%，实现净利润0.9亿元，同比-42.7%，重要是由于国内重卡市场下滑以及原质料本钱涨价影响。

鄙俚重卡行业最坏阶段已经已往，重卡销量拐点或已相近。

根据2022年7月24日汽车组和我们团结发布的陈诉《从非同等预期到共识形成，汽车板块怎样演绎?》，预计22Q3销量同比增速有望转正，Q4或提速，23年销量将实现正增长。

中恒久看，公路货运周转量恒久正增长为重卡需求提供宏观支持，同时行业规范化不绝推进带来单车运力降落，有望动员重卡销量中枢上移。亚新科现在鄙俚客户以重卡企业为主，业绩有望随行业景气回暖得到增长，稳固国内商用车和重型发动机业务的市场龙头职位。

加速国际化业务拓展加速，提拔环球竞争力。

亚新科积极借助环球财产链调解机会，通过技能提拔、质量改进方式进入中高端市场，积极到场国际汽车零部件财产链调解。公司在北美、德国和日本设立外洋机构，在美国、墨西哥、法国、德国、荷兰和比利时设有仓储，强化与国际客户的环球相助。

亚新科积极开展新能源转型，发展新能源汽车减震降噪零部件业务，同时拓展业务范畴，推动三个转型：

(1)由零件向部件以致体系集成转型；

(2)由国内业务为主向国际化转型；

(3)由传统汽车零部件向节能减排、新能源转型。

根据公司战略规划，公司预计在2030年新能源贩卖占比到达团体贩卖的70%，真正转型成为一家新能源体系的团体。

市场开辟方面，亚新科新能源汽车降噪减振、密封等产物已经乐成进入小鹏、蔚来、东风、长安新能源、比亚迪、金康等新能源客户的供应链体系，获取多个客户的新能源密封减震项目。

根据年报，2021年新能源业务直接或间接形成的贩卖收入凌驾7700万元，预计2022年度新能源业务收入继续高速增长。将来亚新科依附国际业务与新能源业务有望实现恒久增长。

2. SEG：整合后进入业绩开释期，高压混动值得等待

SEG环球业务重组完成，进入业绩开释期。2021年SEG实现营收120.6亿元，同比增长7.7%；净亏损2.2亿元，同比减亏7.0亿元。

在原质料本钱上涨和乘用车受芯片供给影响产量下滑的配景下，SEG实现了剔除重组费用后的策划业绩扭亏为盈。2022年1季度SEG实现业务收入29.4亿元，同比下滑-14.1%，实现净利润为0.3亿元，客岁同期亏损0.2亿元。SEG在商用车市场下滑和疫情等因素导致部门客户停产的配景下，业绩同比实现扭亏为盈，公司策划连续改善。

SEG现在重要研发生产与内燃机配套的起动机、发电机及节能环保的起动-克制体系、48V轻混体系及高压电机，客户覆盖环球主流乘用车、商用车整车厂，与戴姆勒、宝马、大众等天下着名整车厂保持恒久的相助关系。

2021年12月尾郑煤机发布公告，与子公司SEG共同出资3亿元设立合资公司索恩格电动，此中郑煤机出资2.7亿元，出资比例90%。合资公司重要开展新能源汽车电驱动体系总成及其核心零部件的研发、制造、贩卖及服务。

中国新能源汽车市场进入高速发展期，索恩格电动可依附郑煤机团体市场化机制，罗致SEG恒久技能积聚和汽零业务资源，快速推动战略转型，实现收入连续增长。

通过合资公司的设立，郑煤机将依附其机动的体制机制，同时借助资源运作上风和汽车零部件业务资源，以及SEG在电机范畴恒久研发积聚、质量管控本领、生产制造履历和全覆盖的客户网络，形成新能源汽车电驱动体系的本土化集成开辟和环球批量供货本领，创建多平台产物支持，终极推动公司汽车零部件板块由现有以内燃机零部件业务为主向以新能源汽车零部件为主全面转型升级。

随着新能源汽车的快速发展，驱动电机装机量快速增长。

2016-2021年中国新能源汽车驱动电机的装机数量稳步上升，CAGR为42.2%。2021年随新能源快速渗出，电机装机量显着提拔，后续随新能源的进一步渗出以及插电混动双电机需求的进一步开释，驱动电机市场空间广阔，并随着驱动电机升级趋势，单车代价量有望提拔。

新能源汽车技能趋势日趋成熟，已渐渐走出试错期，当前的技能迭代为具备核心技能气力的厂商提供宝贵的入场机会，驱动电机市场或从本钱竞争走向技能竞争。

我们以为，中国新能源汽车市场现在已进入高速发展期，索恩格电动有望依附郑煤机团体市场化机制、罗致SEG恒久技能积聚，在高压电机市场占据可观份额。

公司有望通不对位竞争占据市场。当前电机高压化、扁线化、高功率化以及集成化趋势下，各厂商位于同一起跑线，技能及研发气力将成为下一阶段竞争的核心要素。

索恩格电动直接切入高压电机赛道，克制了技能路径切换的转型期，或将依附技能气力在此窗口期到场竞争。

现在，SEG已完成机动、可拓展平台的高压电机平台布局，已开辟出可用纯电动车800V高压驱动电机以及可用于高压平台中的微特电机。

四、陈诉总结

公司是管理布局进一步优化后由有方法论和着眼中恒久发展战略的管理层向导下的良好高端制造企业，中恒久视角下煤机增长来自于智能化及服务化，汽零业务增长来自国际化及产能的转移。

作为环球规模最大的煤机装备供应商及国际领先的汽车零部件制造企业，郑煤机始终致力于公司管理布局优化，在体制机制及人才梯队造就上改革动作不绝，鼎力大举推行市场化本领，推动公司加速转型升级节奏：

1. 国企改革，推进市场化机制：2000-2003年公司连续启动“干部制度改革、分配制度改革和用工制度改革”三项制度改革，对峙探索保持企业活力的机制模式。2015年公司试水市场化选聘职业司理人，2018年发布中恒久超利润鼓励方案，2019年实行股权鼓励等，进一步深化国企改革，充实变更中高层管理者与核心骨干的积极性；

2. 并购整合，进军汽车零部件：围绕呆板制造的本，在积极发展传统主营煤机业务的同时，2017年起进军汽车财产加速环球化布局，积极造就新的利润增长点，为公司的可连续发展奠基底子；

3. 完成混改，专业的人做专业的事：2020年公司启动地方国资混改并于2021年完成，郑煤机变更为无实控人的状态，优化上市公司管理布局以及维护管理层稳固，对管理层形成鼓励，进一步提拔公司策划服从及竞争力。

郑煤机的煤机业务重要是液压支架、电控体系和钢材贩卖。

在煤炭行业增产及红利本领增长配景下，鄙俚煤炭企业装备投资额上升，有利于煤机行业连续增长，推动公司收入上升。同时，煤矿智能化推动行业空间扩容，对企业研发水平要求提拔，龙头上风凸显，将来行业会合度有望提拔。

我们将公司煤机板块的增长分为两部门，一是来自于传统煤机业务的增长，二是来自元智能化改造中电控体系的增长。郑煤机通过吞并收购进入汽车零部件范畴，在原有产物、客户、团队以及产能布局底子上，依托自身良好的市场化体制和管理层方法论，通过良好的顶层计划充实变更专业团队的工作斗志，有望在环球零部件版图中奠基稳固的市园职位。

我们对公司汽车板块各业务红利猜测如下：

1.亚新科：思量到国内商用车市场阶段性最坏的阶段已经已往，下半年销量有望渐渐改善，同时中恒久来看行业规范化带来单车运力降落有望进步行业销量中枢，为亚新科红利稳固性奠基底子，同时随着外洋战略的连续推进，其总体利润水平有望稳中有升。

2.SEG：随着环球范围内重组整合有效竣事，2021年剔除重组费用后的策划业绩实现扭亏为盈。得益于郑煤机良好的市场化机制和极具战略眼光的管理层，我们以为SEG在中国市场的业务有望迎来快速发展，有助于SEG红利水平进一步提拔。

3.新（能源）业务：亚新科积极切入新能源零件，同时SEG布局新能源高压电机范畴，我们预计2023年有望渐渐贡献净利润。

五、红利猜测和估值

公司是煤机液压支架绝对龙头，煤炭行业继续保持良好发展势头，煤矿会合度提拔，受国家政策驱动，煤矿客户增长了对智能化综采装备和体系的需求。

思量到后续更新需求总体安稳，随着煤机成套化、智能化战略深入推进，我们预计公司2022-2024年煤机板块业务收入分别同比增长9.4%、6.8%、5.2%，综合思量规模效应，我们预计2022-2024年煤机板块毛利率分别为32.0%、34.0%、35.0%。

公司分别于2016、2017年收购亚新科、SEG，切入汽车零部件范畴，亚新科聚焦以商用车重型发动机零件为主的核心业务，策划业绩稳固可期，SEG源自博世电机部门，随着环球产能整合连续推进，根本面有望显着改善。

思量到公司汽车业务的积极变革，我们上调23-24年业务收入，预计2022-2024年汽零板块业务收入分别同比增长9.0%、11.9%、13.6%，思量到规模效应及客户布局优化，我们预计2022-2024年汽零板块毛利率分别为17.0%、17.6%、18.5%。

公司是管理布局进一步优化后由有方法论和着眼中恒久发展战略的管理层向导的良好高端制造企业，煤机增长来自智能化及成套化，汽零增长来自国际化及新能源。

思量到传统汽车业务改善后的稳态自由现金流（不依赖外部资源就能连续增长）以及转型新（能源）业务后发逻辑的渐渐兑现概率在显着提拔，我们上调公司23-24年红利猜测，预计22-24年EPS为1.40、1.75、2.04元/股，团结公司汗青估值，给予A 股22年18倍PE，公道代价25.2元/股，H股22年15倍估值，公道估值25.2港元/股（汇率1.20）。